中金公司：煤炭股在大跌中醞釀機會

近期國內煤炭股大幅回落，2008年7月1日－9月3日，煤炭指數下跌約41.27%，而同期滬深300指數下跌了19.55%。我們認爲，煤炭股下跌是國際油價回落、國際煤炭股價回落，及國內鋼材價格回落引發下遊需求擔心所致。2010年煤炭面臨供過於求壓力，我們對煤炭股中期走勢持謹慎態度。

內外因致煤炭股大跌

外部因素，國際油價回落及國際煤炭股下跌拉動國內煤炭股向下，如紐約商品交易所的WTI 油價從7月3日的145.28美元/桶回落到9月3日的109.35美元/桶，下跌了24.73%。四家主要的美國煤炭公司7月份以來大幅回落，最大的煤炭公司Peabody6月30日爲88.05美元，而9月3日下跌到53.39美元，跌幅39.4%。

國內因素，投資者對下遊行業需求增速放緩有擔心。近來，下遊鋼材價格明顯下降，國內焦炭價格小幅回落，如唐山地區二級冶金焦的價格從8月4日的3150元/噸回落到9月1日的3050元/噸。在近期煤炭股大調中，煉焦煤公司跌幅更大，如西山煤電等。

煉焦煤、動力煤價將繼續高位

因下遊鋼鐵業價格明顯回落，煉焦煤價格確將面臨回調壓力。儘管8月28日舉行的焦炭市場分析會上，焦炭行業協會提出將於近期限產40%～50%，我們還是認爲，煉焦煤市場價波動幅度會加大，但如果鋼材價格不繼續大跌，那麼2009年煉焦煤價格將高位波動，預計2009年均價或將上漲10%。從數據看，2009年煉焦煤產量增速4%左右，所以如果粗鋼產量維持5%~6%的增速，煉焦煤的供需基本平衡。如果鋼鐵產量低於5%，煉焦煤價就會面臨供過於求的壓力。

動力煤方面，我們認爲：2009年電煤合同價還會上漲10%~20%，對於神華、中煤而言，目前現貨煤價高於其下水煤合同價93％左右，明年合同煤價上漲近乎確定。動力煤現貨預計9月份相對平穩不排除小幅回落，但冬季後取暖用煤將帶動煤炭進入旺季，今年4季度和明年1季度動力煤煤價還會再次走高。預計明年現貨波動幅度會加大，而全年均價或將比今年上漲10%以上。

2010年或將供過於求

但總體而言，2010年煤炭行業面臨供過於求的風險。主要是2007年底以來煤價大幅上漲，煤炭企業的投資積極性顯著增加，煤炭業固定資產投資增速從2007年的23.7%提高到2008年1～7月份的37.5%。兩年建設期之後，2010年煤炭供給將會顯著增加。預計2010年煤炭現貨價格可能顯著回落，幅度約爲15%，但大型煤企的電煤合同價格將可望保持穩定。

根據煤炭行業2006～2008年固定資產投資規模測算，2008～2010年的煤炭產量增長分別1.7億噸、1.9億噸和2.3億噸。2010年，煉焦煤的產量增速將達到7.8%，高於下遊粗鋼產量增速，再考慮節能降耗因素，將面臨着顯著的供過於求壓力。

煤炭股四季度或有反彈

我們預計，在四季度，一方面煤價會出現上漲，另一方面近幾個煤炭股大跌後估值壓力釋放，這可能會帶動煤炭股反彈；但由於2010年煤價面臨回落壓力，因此我們對煤炭股中期走勢持謹慎態度。相對而言，我們認爲，中國神華和中煤能源的合同煤比例高達80%，且價格遠低於市場價，因此抵禦煤價波動的能力很強。

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